招商轮船
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1业绩情况：1)25年营收282亿，同比＋9.2%；归母净利润60亿，同比＋17.7%；扣非归母净利50亿，同比＋0.2%。2)25Q4营收88.7亿，同比＋36.4%；归母净利润27.1亿，同比＋56%；扣非归母净利21.2亿，同比+22.9%。3)25年非经常性损益主要为处置老旧船舶对应资产处置收益6.8亿元，以及公司持有的上市公司股票公允价值上升，对应公允价值变动收益1.7亿元。
2、分红回购：公司拟每股派发现金红利0.25元，中期每股派发0.07元，全年合计派发现金红利25.8亿元，占归母净利比重43%,叠加年内回购股份3.1亿元，占归母净利比重达48%。
3、分业务看：1）油运：25Q4净利润23亿，同比＋300%，参考25 年9-11 月VLCCTD3C 运价均值9.2万美元／天，同比＋190%;25全年净利润41.9亿，同比＋59%，公司VLCC 船队实现TCE 水平（含即期及期租租出）再次跑赢指数，即期经营TCE 跑赢几乎所有大型VLCC船队同行，助力公司油轮船队经营业绩创历史新高。2）散运：25Q4 净利润4.2亿，同比＋73%，参考25 年9-11月BDI指数均值2101点，同比＋22%;25全年净利润11.3亿，同比﹣20%,25年干散市场呈现前低后高走势，BDI 年均值1681点，同比﹣4%，公司好望角及灵便型船队总体跑赢指数。3）集运：25Q4 净利润3.2亿，同比﹣61%，参考25Q4CCFI 日本、东南亚运价指数分别为973、911点，同比＋9%、-19%;25 全年净利润13.6亿，同比＋3.4%。4）滚装：25Q4 净利润0.83亿，同比﹣5.6%，主要系公司9月底、12 月初各交付两艘新船；25全年净利润2.3亿，同比﹣32%，主要与年内滚装运输市场快速回落有关，6500CEU 滚装船1 年期租运价水平较年初下降34％至4.25 万美元／天。5)LNG 运输：25Q4净利润1.1亿，同比﹣14%;25 全年净利润6.7亿，同比＋11%，仍保持稳健增长，随着CMLNG新船逐步交付，利润贡献或逐步增厚。
3月25日我们发布深度报告《情境探讨：中东冲突不同走向下，油运市场如何演绎？》，继续看好油运行业中长期景气度：底层为供需结构高度紧张，长锦商船扫货VLCC是市场中不可忽视的供给和格局逻辑，中东冲突带来的海峡中断和库存快速去化或转化为后续短期的需求脉冲和中期补库需求增量。
投资建议：1）盈利预测：基于今年油运景气持续提升，我们上调26、27年归母净利预测为132、138亿（原为80、85亿），新增28 年归母净利预测为140亿，对应EPS 为1.63、1.71、1.74 元，对应PE 为10、10、10倍。2）考虑行业景气趋势，我们给予2026年景气周期15倍PE，对应目标市值1978亿，目标价24.5元，预期较现价43％空间；油运展现超高景气度，干散有望逐步迎来复苏，公司多元化业务布局，经营保持稳健的同时具备显著向上弹性，上调至"强推"评级。
风险提示：油运需求不及预期、老船拆解进程不及预期、新造船交付或订单超预期等。
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